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市场进入敏感阶段　　目前的市场至少在三个方面已经进入了敏感阶段——发行压力、“小非”解禁和技术面上攻阻力。

年初，许多市场人士把恢复新股发行视为年内最大利空因素之一。上周，“超级航母”中国银行“中规中矩”地上市，似乎恢复了市场的信心。但是，在加快新股发行节奏和再融资大批量推出的预期中，市场会不会产生阶段性恐惧亦未可知。

市场对下半年的另一个担心是，大量中小限售非流通股将于8月迎来第一个解禁高潮。流通股东享受了股权分置改革成果之后，虽然还会继续享受改革的制度性溢价，但“小非”们的收获季节将要来临。虽然出于融资的需要或其他更长远的考虑，大股东会尽量协调限售解禁之后的抛售问题，但“小非”们的压力到底有多大尚待观察。中信证券的未来走势或成为一个参考。

从技术走势看，目前披着“中行马甲”的上证指数已经达到1750点，脱去“马甲”的指数也已接近1700点整数关。自2001年大熊市以来，1750点附近已经形成一个重要阻力区。2001年11月、2002年6月和2004年4月，上证指数达到这个区间后都出现大幅下跌。跨越这种压力固然是牛市强健的标志，但在此区域充分整理也属正常。由于市场在上半年十分轻松地跨越了1500点这个长达4年的熊市中枢，因此，在技术派看来，回调的极限不应超过10%，1600点下方是空方的禁区。

7月的市场还面临着中报业绩的结构性调整。但有理由相信，业绩对股市整体表现为正面因素。

受政策面压制或预期因素影响走低的部分板块将会受到支撑，如钢铁、房地产、水泥等，军工、滨海等部分板块虽然部分存在中报压力，但明确的向好预期将支撑其股价依然强势。“老大难”公司的股改因素会胜过中报因素的影响，成为吸引投资者注意力的“故事”主角。

货币依然“造牛”

展望后市，最值得关注的还是货币形势。

推动本轮牛市的因素至少包括三个方面：股价低估、股改刺激和流动性泛滥。时至今日，股价低估因素已经得到纠正，不再是推动市场继续上涨的动力；股改刺激已经从短期刺激转化为制度性变迁带来的长期利多，其影响也正在淡化；只有流动性因素，也就是资金推动的力量，不仅丝毫没有减弱，反而在多种因素的合力作用下演变为一个长期现象。

我国外汇储备在5月份已达9250亿美元，预期6月份至少能够达到9500亿美元，折合外汇占款将接近76000亿元人民币。截至5月，广义货币的总量为31万亿元，其中外汇占款的贡献占了约1/4，等于目前银行存贷差的70%。粗略估算，今年上半年增加的外汇储备导致的基础货币投放增加即超过了20000亿元。

由此可见，流动性泛滥的根源是以顺差为基础的外汇储备增加。因此，紧缩货币的次序应是，升值优先于升息、发行央票、提高准备金率和窗口指导。然而，人民币快速升值从而快速解决流动性问题现实吗？回答是否定的。因为，操之过急不符合国家利益。

首先，形成顺差的原因并不在于人民币的低估，而在于人口红利、劳动力素质的提高、规模经济的形成。升值并不能减少人口，就业问题要比贸易平衡问题重要得多。在人口第一大国的对外依存度已经超过70%的情况下，升值只能是一个缓慢的过程。

其次，伴随着缓慢的升值过程，低利率将是一个长期现象。不少人指责央行以汇率为中心的货币政策，进而建议转向以防范通胀为中心的货币政策，特别是在全球开始提高利率收紧流动性的背景下，中国应追随全球开始升息。虽然难以排除人民币升息的可能，但是升息的空间将会十分有限。因为升息不能解决流动性过剩问题，相反，在全球加息特别是美国加息已经进入尾声的背景下，国内利率的提高还可能引起流动性的进一步泛滥。

在加息从而收缩流动性的影响下，全球股市在4月中旬开始先后出现了下跌。截至上周，印度孟买Sensex指数比上半年高点已经下跌了14.62%，日经指数下跌了12.14%，韩国综合指数下跌了11.86%。相反，上证指数自5月份以来出现了超过10%的上涨。这种状况说明，我国不是处于全球流动性过剩的末端，而可能是全球流动性过剩的长期中心，因为我国存在独特的长期升值问题。

综上所述，下半年股市会因为步入敏感区域而变得谨慎起来，但放眼全局，中国资本市场依然处于宽松的货币环境中，基本方向没有改变。